作者：Matt Hougan（Bitwise首席投资官） | 编译：Shaw
编者按：Bitwise首席投资官Matt Hougan在其最新备忘录中指出，去中心化交易平台Hyperliquid及其原生代币HYPE是近年来最核心的加密创新之一，但其作为“金融超级应用”的行业影响力与内在价值仍被市场严重低估。以下为备忘录核心内容摘要。
Hyperliquid平台已从加密永续合约交易所拓展为多资产交易平台。（示意图，图片来源：Hyperliquid官网）
一、Hyperliquid：契合监管愿景的金融超级应用雏形
美国证券交易委员会（SEC）主席Paul Atkins在2025年11月的政策讲话中，明确提出了对“金融超级应用”的构想：即一个平台凭借单一合规牌照，即可提供多种资产的托管与交易服务。Atkins进一步指出，SEC正在研究允许代币化资产在非SEC注册平台（如CFTC监管或州级许可机构）交易的提案。
Hyperliquid的发展路径与此高度吻合。该平台最初专注于加密资产永续合约，但目前近半数交易量已来自传统资产类别，包括大宗商品、标普500指数期货、上市前股票等，并新增了预测市场功能。平台正迅速转型为一个覆盖加密资产、股票、大宗商品、外汇及结构化产品的综合交易市场。
尽管平台目前尚未对美国用户开放且需进一步适应美国监管框架，但其增长迅猛，上月交易额已达1700亿美元。其目标市场并非仅限于3万亿美元的加密市场，而是瞄准了全球600万亿美元的全品类金融资产市场。
SEC监管政策转向为价值捕获型代币创造了发展空间。（示意图）
二、HYPE代币：引领价值捕获型第二代代币浪潮
HYPE于2024年11月上线，正值SEC监管时代更迭。在前任主席Gary Gensler任内，项目方常因担忧代币被定性为证券而仅发行无收益权的治理代币（如UNI、AAVE）。Atkins上任后，监管边界趋于清晰，为具备价值捕获功能的代币扫清了障碍。
Hyperliquid从设计之初即定位为“第二代代币”：平台将99%的交易手续费用于在二级市场自动回购并销毁HYPE代币。这种设计直接将平台增长与代币价值挂钩，形成了清晰的价值累积逻辑。
三、市场存在两大认知偏差导致估值低估
Hougan认为，当前市场对HYPE的估值存在两大认知偏差：
1. 品类认知偏差：市场仍将Hyperliquid视为单纯的加密衍生品交易所，而非覆盖全品类资产的金融超级应用。这导致其估值被错误地参照中小型加密交易所标准，而非全球性综合金融平台。
2. 固有思维锚定偏差：加密投资者习惯了治理代币（如UNI）无价值捕获的模式，难以彻底理解HYPE通过手续费回购创造的真实收益流。其正确的估值对标应为Robinhood、芝商所（CME）等传统金融交易平台。
据估算，Hyperliquid年营收约8-10亿美元，项目市值约100-110亿美元，其回购收益流对应的估值倍数仅为10-14倍。相比之下，Robinhood市盈率约为37倍，芝商所约为24倍，且两者的业务增速均远低于Hyperliquid。
HYPE是2026年至今表现最佳的大盘加密资产之一，年内涨幅达77%。（数据来源：Bitwise，图表为示意图）
四、代表行业走向规范化成熟发展的未来形态
Hougan总结称，过去十年许多加密项目在“伪装”下发展：代币无价值捕获、实体规避监管。Atkins的新监管框架使项目能够以去中心化商业实体的方式光明正大运营。Hyperliquid率先抓住了这一机遇，实现了全品类资产交易、真实营收、自动价值回馈的完整闭环。这标志着加密行业正摆脱野蛮生长，走向规范化成熟。尽管未来仍面临竞争与监管风险，但当前市场可能提供了一个难得的低位布局窗口。