2026 年成为全球IPO市场异常活跃的年份之一。在这一背景下，一种基于区块链技术的上市前资产交易新模式正在快速兴起，并试图改变传统Pre-IPO市场的投资格局。
上周四，人工智能芯片公司Cerabras（股票代码：CBRS）成功登陆纳斯达克。与其传统IPO路径并行的是，其对应的上市前永续合约（IPOP）已在去中心化衍生品平台Hyperliquid上交易了约两周。该合约是一种合成永续交易品种，旨在映射未上市私营企业的隐含估值。其上市首日开盘价达350美元，远高于185美元的IPO最终定价，为在此期间通过链上合约参与的投资者提供了可观的潜在收益窗口。
这种链上市场不仅为更广泛的投资者群体提供了参与渠道，其形成的价格也受到了传统金融市场的密切关注。据报道，此次IPO的主承销商摩根士丹利在股票正式挂牌前，就一直在关注Hyperliquid平台上的合约报价。在IPO当日早盘，当主流线下平台Hiive给出的估值约为220美元时，TradeXYZ渠道提供的实时报价已接近290美元，并在纳斯达克开盘前一小时攀升至340美元左右。
在Cerabras的合约顺利“毕业”并转为锚定官方报价的标准永续合约后，TradeXYZ平台已陆续上线更多Pre-IPO资产。其中，最受瞩目的是SpaceX，其合约代码为xyz:SPCX。SpaceX计划于6月12日进行IPO，募资规模预计将达到创纪录的1.75万亿美元，远超Cerabras。
链上合约 vs. 传统股权转让
传统Pre-IPO一级市场交易面临多重限制：需要发行方审批、仅面向合格投资者、清算交割周期漫长、存在最低交易单位门槛等。无论通过直接交易平台（如Hiive）、封闭式基金还是各种特殊目的实体（SPV）进行包装，这些核心限制都难以完全规避。
近期，Anthropic、OpenAI等拟上市公司收紧股权转让规则，声明未经授权的二手交易无效，导致依赖底层股权转让的各类衍生资产价格暴跌。这凸显了传统模式的系统性风险。
相比之下，合成永续合约模式具备独特优势：交易全程不涉及实体股份的法律交割。合约仅锚定企业的隐含估值，不代表实际股权。这使得它在一定程度上规避了公司对股权流转的直接干预，也难以被简单归类为传统证券。然而，该模式也自带风险，如合约不具备底层资产的法定追偿权、定价完全依赖平台流动性等。
市场格局与核心机制差异
目前市场上主要有四家平台提供合成式Pre-IPO永续合约：基于Hyperliquid的TradeXYZ和Ventuals、搭建自有L2网络的Lighter以及中心化交易所OKX。
各平台在定价逻辑上存在差异。TradeXYZ、Lighter与OKX主要依靠场内交易自主定价，而Ventuals则倾向于锚定外部估值数据源。在关键的资金费率设置上，TradeXYZ为Pre-IPO合约设置了极低的费率乘数（标准合约的1%），这使得在CBRS上市前的14天里，其年化资金费率均值仅为+1.67%。而其他平台沿用常规费率，在单边看涨行情下导致了高昂的持仓成本，例如Ventuals平台上的vntl:ANTHROPIC同期年化费率中位数高达64%。
TradeXYZ的领先优势
尽管OKX等平台用户体量巨大，但TradeXYZ在Pre-IPO合约交易量上取得了领先。其核心优势在于已建立起一个成熟的链上现实资产（RWA）永续合约交易生态。截至2026年5月18日，该平台提供包括大宗商品、股票指数等在内的77个交易品种，占据了其底层协议绝大部分的交易量和持仓量。
这意味着，当平台上线xyz:CBRS等Pre-IPO资产时，大量熟悉其交易界面的现有用户可以直接参与，形成了显著的网络效应和流动性优势。
展望：SpaceX与未来
SpaceX的链上Pre-IPO合约已于5月18日上线，初始参考价180美元，市场反应活跃。随着其万亿级IPO日期临近，该合约将成为观察链上价格发现机制有效性的关键试金石。
行业观察者认为，链上Pre-IPO永续合约的价值远不止于提供一个投资渠道。在一级市场信息不透明、流动性匮乏的背景下，它正在成为一个高效的全球性价格发现阵地。随着Anthropic、OpenAI等巨头的后续上市计划提上日程，这个新兴市场的规模和影响力有望持续扩大。然而，其长期生命力、定价的持续有效性以及对普通投资者的真正开放性，仍有待更多市场实践的检验。